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原标题:昊志机电,管理开销增添影响收益增长速度

浏览次数:178 时间:2019-09-26

事项:

业绩稳健增长,基本符合预期:公司2017年营业收入情况基本符合此前预期,而净利润水平略低于此前预期,一方面由于受到产品结构影响,公司2017年实际的整体毛利率(50.69%)略低于我们的预期(52.1%),另一方面,2017年公司加大了研发投入,实际管理费用略高于我们的预期。

主轴制造商龙头,向高端装备核心功能部件设计制造商升级。

    公司发布2017年三季报:1-9月份,公司实现营业收入3.09亿元,同比增长19.09%;实现归属于上市公司股东净利润5492万元,同比增长2.03%。

    电主轴产品受益于“进口替代”和“机床的数控化率提高”两大趋势:昊志机电是国内机床电主轴细分领域龙头,未来的发展将持续受益于以下两大趋势:(1)进口替代的趋势:目前我国使用的电主轴仍大量依赖进口,昊志机电作为国内最大的电主轴生产厂商,在国内的市占率尚不足10%,未来仍有较大的提升空间;(2)机床数控化率提高的趋势:目前国内机床数控化率为35%左右,而欧美等发达国家已经达到了70%左右,相比之下我国机床数控化率还有很大提升空间;当前我国正处于制造业升级的重要时间窗口,数控化率有望快速提升。

    1)公司产品综合性能达到国内领先水平。公司专业从事高速精密主轴及其零配件的研发设计、生产制造、销售与配套维修服务,已形成了“以中高端主轴产品为核心、以主轴精密零配件制造为支撑、以配套维修服务为特色”的业务体系,构建了主轴“整机—配件—服务”紧密结合的完整业务链。公司的主轴产品应用领域已涵盖PCB 钻孔机、PCB 成型机、数控雕铣机(包括玻璃雕铣机、金属雕铣机等)、高速加工中心、钻攻中心、磨床、车床、木工机械等多个领域,产品品种齐全,技术性能优异,不仅实现了大规模进口替代,还已成功实现出口。公司主要产品的综合性能达到国内领先水平,部分产品可与国际领先品牌直接竞争,公司现已发展成为国内领先、具有国际竞争力的主轴行业领军企业,在PCB 钻孔机、PCB 成型机主轴市场占有率全球第一。同时,公司还向PCB 制造商、消费电子产品零配件制造商等数控机床的终端用户提供业内不同品牌、不同系列的数百种主轴的零配件配套及维修服务。

    平安观点:

    新产品研发卓有成效:公司在原有电主轴产品的基础上,稳步向数控机床和工业机器人核心功能部件领域扩张。公司正在筹划非公开发行事项,拟募资7亿元,其中6.5亿元用于投入建设禾丰智能制造基地,项目规划产品包括磨床主轴、车床主轴、木工主轴、转台、直线电机、减速器等,推动公司加快向数控机床和机器人核心功能部件领域横向延伸。目前公司在木工机械、直线电机、谐波减速器等方面累计已取得13项实用新型专利、11项发明专利,另有多项专利正在申请过程中。公司的谐波减速器等产品已交由意向客户测试,从客户的反馈情况来看,测试情况良好。新产品研发进展顺利,未来有望成为公司新的利润增长点。

    2)积极向高端装备核心功能部件拓展,新产品储备丰富。公司紧抓我国高端装备制造业快速发展的契机,立足主轴,借助公司在研发、制造、客户、品牌等方面的积累,稳步向数控机床和工业机器人其他核心功能部件行业横向扩张,致力于成为全球顶级的高端装备核心功能部件设计制造商。目前公司储备及正在研发的产品包括木工电主轴、车床主轴、直线电机、机器人减速器等,除磨床主轴、车床主轴、转台已实现批量销售外,公司的木工主轴、直线电机和减速器还处于客户测试阶段,从部分客户的测试反馈情况来看,测试情况良好。

    管理费用增加影响净利润增速,仍看好进口替代的大趋势:前三季度公司销售收入稳步增长,但净利润增速明显低于收入增速,主要由于公司加大了研发创新力度,研发费用大幅增长,人员工资等管理费用较上年同期有较大幅度增加。从长期来看,我们认为公司将持续受益于两大趋势:一是国内机床数控化率的持续提高,目前国内机床数控化率不足40%,还有很大提升空间;二是电主轴产品的进口替代,目前国内电主轴市场的大部分份额仍为外资品牌所占据,昊志机电作为国内最大的电主轴厂商,某些产品性能已可与外资品牌比肩,面对的进口替代空间广阔。

    投资建议:昊志机电是国内规模最大、最具知名度的电主轴供应商之一,持续受益于机床数控化率提高和电主轴进口替代两大趋势。公司的减速器等新产品研发进展顺利,未来有望成为公司新的利润增长点。考虑到公司未来可能会持续加大研发投入,将一定程度上增加公司的管理费用,调整对公司的业绩预测,预计公司2018年-2020年EPS分别为0.43元、0.70元、0.97元(2018-2019年前值分别为0.53元、0.80元),对应当前股价的市盈率分别为30倍、19倍、14倍。维持“推荐”评级。

    3)公司2017 年实现营业收入4.46 亿元,同比增长34.69%。其中主轴业务收入3.30 亿元,维修、零配件业务收入8,809 万元、转台业务收入2,716 万元。

    持续投入直线电机、减速器等新产品的研发,培育新的增长点:公司在原有电主轴产品的基础上,稳步向数控机床和工业机器人其他核心功能部件领域横向扩张,为未来培育新的利润增长点,目前公司的直线电机、机器人减速器等正在研发或客户测试过程中。目前公司正在筹划非公开发行事项,拟募资7亿元,其中6.5亿元用于投入建设禾丰智能制造基地,项目规划产品包括磨床主轴、车床主轴、木工主轴、转台、直线电机、减速器等,推动公司加快向数控机床和机器人核心功能部件领域横向延伸。

    风险提示:(1)新产能释放不达预期:公司IPO募投产能建设顺利,但产能的有效释放,仍有赖于相应数量的熟练工作人员,由于新的工作人员从入职到熟练需要一定的时间,公司仍面临新产能释放不达预期的风险;(2)新产品研发及推广不及预期的风险:减速器、直线电机等产品的研发需要大量的投入,若这些产品研发进度不及预期,或新产品的推广不及预期,将有可能拖累公司的业绩;(3)下游市场景气度回落的风险:公司的产品较大比例应用于3C产品制造领域,全球及我国范围内3C产品制造的设备采购都呈现一定的周期性,若下游景气度回落,将会对公司业绩造成不利影响。

    下游行业整体回暖,公司主轴业务受消费电子细分市场影响增速放缓。1)行业整体回暖,消费电子相关领域需求放缓。2016 年以来受宏观经济运行逐步趋稳影响,我国机床工具行业呈现企稳回暖态势。根据中国机床工具工业协会的统计数据,2016、2017 年我国金属加工机床消费总额分别为278.79 亿美元、299.70 亿美元,分别同比增长1.4%、7.5%。从产品结构来看,2017 年我国高档数控机床的国产化率大约在6%左右,依然较小。但从需求方面看,2013 年我国高端数控机床的需求占比已经达到了10%左右,2017 年大约在15-20%之间,与6%的国产化率相比差距甚大。从细分行业来看,近年来,受益于消费电子产品出货量的持续增长,以及金属材料在消费电子产品外观件和结构件中的渗透率不断提高,消费电子行业对钻攻中心、加工中心等金属加工机床的需求近几年实现了快速增长,但随着下游行业产能大幅增长,以及消费电子产品出货量开始下滑、部分高端智能手机后壳开始采用玻璃,消费电子行业钻攻中心、加工中心等金属加工机床的市场景气度呈下滑趋势。2)受PCB 钻孔机和成型机电主轴销售收入大幅增长、玻璃雕铣机电主轴业务开始回暖,前期储备的车床主轴开始贡献一定收入等因素影响,2017 年,公司主轴整机实现销售收入同比增长25.92%,但受钻攻中心主轴业务在经过爆发式增长后销售增速放缓影响,公司主轴整机业务增速较上年回落26.15 个百分点。

    投资建议:昊志机电是国内规模最大、最具知名度的电主轴供应商之一,公司将持续受益于机床数控化率提高和电主轴进口替代两大趋势。考虑到公司新建产能投入使用情况及各项费用增加情况,将公司2017年-2019年EPS的预测调整为0.36元、0.53元、0.80元(原预测为0.40元、0.64元、0.85元),对应当前股价的市盈率分别为49倍、33倍、22倍。维持“推荐”评级。

    零配件及维修业务占比有望进一步提升。根据公司对PCB 行业客户的统计,其PCB 钻孔机和成型机电主轴过质保期后(一般为一年)的年下机率一般为30%-70%左右。即使不考虑操作不当等因素,正常条件下电主轴在无故障运行15 个月左右后一般也将因精度明显下降而需要维护、保养或检修。公司可向具备自主维修能力的机床终端用户或经销商提供主轴维修所需的各种零配件,也可直接提供完善周到的维修服务。目前,公司已与国内PCB 行业、消费电子产品零配件行业的多家龙头企业建立了稳定的合作关系,除通常的根据客户需求提供零配件配套和产品维修服务外,还形成了“建站模式”等颇具特色的销售模式。2017 年,公司对富士康、蓝思科技、比亚迪等消费电子产品零配件制造商的主轴相关零配件及维修业务、机加工耗材业务较上年大幅增长,推动公司零配件及维修业务实现营业收入8,808.66 万元,同比增长75.50%,占主营业务收入比重由上年度的15.17%提高至19.80%。随着公司累计销售PCB 钻孔机和成型机电主轴数量的增加,公司维修业务占比有望进一步提升。

    风险提示:(1)新产能达产情况不及预期;(2)下游需求放缓。

    工业机器人减速器进口替代空间巨大,公司减速器进入客户测试阶段。2016 年,全球工业机器人销量达到29.43 万台,同比增长15.99%,连续四年保持两位数增长。IFR 预测,到2020 年,全球工业机器人销量将达到52.10 万台,年复合增长率达15.35%。2016年,中国工业机器人销量达8.70 万台,同比增长26.90%,占全球工业机器人销量的29.56%,已连续第四年成为世界工业机器人的销量冠军。IFR 预测, 2020 年,这一比重将进一步提升至40.31%,销量则达到21 万台。我国《机器人产业发展规划(2016-2020 年)》提出,到2020 年,我国自主品牌工业机器人年产量达到10 万台,六轴及以上工业机器人年产量达到5 万台以上。按每台通用工业机器人需要配套5 个减速器估算,我国自主品牌工业机器人减速器年新增需求量约为50 万个,进口替代空间巨大。此外,作为精密传动件和承重部件,减速器的磨损、损伤、故障不可避免,存量工业机器人也将创造可观的零配件配套及维修需求。公司减速器已处于客户测试阶段,从部分客户的测试反馈情况来看,测试情况良好。

    外延并购丰富主轴产品布局,强化市场龙头地位。2017 年,公司先后完成了对湖南海捷100%股权、东莞显隆80%股权的收购, 丰富公司的主轴产品布局,巩固并提升公司的市场份额,增强公司的盈利能力。

    东莞显隆主营业务是承接东莞科隆电机而来,科隆电机成立于2001 年,是国内较为知名的数控机床主轴制造商,在PCB 主轴、玻璃机主轴等领域具有一定的市场份额。东莞显隆具有较强的盈利能力,且公司与其在采购、生产、销售、研发等方面具有显著的协同效应,在产品档次(东莞显隆主做中档,公司做高档)、客户群等方面具有一定的互补性,东莞显隆2017 年为公司合并报表(11 月开始并表)贡献营业收入1,938.49 万元(合并抵消前)。交易对手方承诺东莞显隆2018 年、2019 年扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润分别不低于1,950 万元、2,340 万元。

    湖南海捷是一家专业从事静压、动静压主轴的研发、生产、销售和维修改造的小型高科技企业,在我国液体静压、动静压主轴领域建立了一定的技术领先优势。公司的主轴产品主要包括滚珠主轴和气浮主轴,在液体静压、动静压主轴领域的技术实力相对薄弱。收购湖南海捷有利于提升公司在液体静压、动静压主轴领域的技术实力,丰富公司的磨床主轴产品类型,并发挥与海捷主轴在采购、生产、销售、研发等方面的协同效应,提升公司在磨床主轴领域的市场竞争力,增强公司的盈利能力。

    非公开发行募投项目,加快公司向高端装备核心功能部件制造商升级。公司拟非公开发行不超过5,000 万股,募集资金总额不超过7 亿元,其中6.5 亿元用于禾丰智能制造基地建设项目,5,000万元补充流动资金项目。“禾丰智能制造基地建设项目”计划新建磨床主轴、车床主轴、木工主轴、转台、直线电机、减速器生产基地。

    该项目的实施有将加快公司在车床、磨床、木工机械等下游领域的业务拓展,巩固并提升公司主轴业务的行业领先地位,推动公司进一步向数控机床和机器人核心功能部件领域横向延伸,扩大转台的产能规模,实现直线电机、减速器的产业化,丰富公司的产业布局,为公司做大做强注入新的盈利增长点,加快公司向高端装备核心功能部件制造商升级。该非公开发行项目的申请已于4 月2 日获得证监会核准。

    投资建议:暂不考虑非公开发行项目业绩贡献及摊薄影响,我们预计公司2017-2019年的净利润分别为0.9968/1.15/1.33亿元,EPS分别为0.39/0.46/0.52元,对应P/E分别为31/27/24倍。公司为主轴制造商龙头,积极拓展高端装备核心功能部件领域,新产品磨床主轴、车床主轴、转台已实现批量销售,木工主轴、直线电机和减速器客户测试反馈情况良好,我们首次给予其“增持”投资评级。

    风险提示:下游需求放缓,应收账款风险。

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